TÓM TẮT:
Nghiên cứu nhằm xác định một số nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành thực phẩm và đồ uống có cổ phần niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HSX) giai đoạn năm 2011 - 2018, với 160 biến quan sát. Kết quả cho thấy: Khả năng thanh toán ngắn hạn, vòng quay tài sản, doanh lợi tiêu thụ, tỷ lệ lạm phát và tốc độ tăng trưởng có tác động ngược chiều với cấu trúc vốn, nhưng các biến: Quy mô doanh nghiệp và lãi suất cho vay lại cho kết quả ngược lại. Tuy nhiên, tất cả các biến đều có ý nghĩa thống kê.
Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng đưa ra thêm bằng chứng khoa học trong quá trình hoạch định cấu trúc vốn, nhằm giúp doanh nghiệp giảm thiểu rủi ro và nâng cao hiệu quả trong quá trình hoạt động.
Từ khóa: Cấu trúc vốn, công ty niêm yết, bất động sản, Sở Giao dịch chứng khoán, TP. Hồ Chí Minh, HSX
1. Đặt vấn đề
Trong những năm gần đây, ngành thực phẩm và đồ uống ở Việt Nam tăng trưởng nhanh cả về số lượng lẫn chất lượng, do nhu cầu mua sắm tiêu dùng của người dân ở các đô thị lớn ngày càng đa dạng. Với tiềm năng trên, thị trường ngành thực phẩm và đồ uống ngày càng hấp dẫn các doanh nghiệp trong và ngoài nước, giúp đa dạng hóa sản phẩm, tạo thêm nhiều công ăn việc làm… Song hành với cơ hội là những thách thức mà các doanh nghiệp (DN) hoạt động kinh doanh trong ngành này phải đối mặt, như: Nguồn nguyên liệu trong nước cho ngành chế biến thực phẩm và đồ uống còn thiếu và không ổn định, yêu cầu khắt khe từ các thị trường nhập khẩu khi các hiệp định đối tác thương mại đã được thông qua, làn sóng mua bán, sáp nhập các doanh nghiệp nội của khối ngoại đang diễn ra khá mạnh.
Trong bối cảnh đó, các DN trong ngành thực phẩm và đồ uống đã từng bước khắc phục khó khăn để hoạt động ngày càng có hiệu quả hơn, như: Cơ cấu lại bộ máy quản lý, xây dựng lại kênh phân phối hàng, đầu tư đổi mới công nghệ sản xuất hiện đại… Tuy nhiên, trong bối cảnh tín dụng ngày càng biến động theo hướng khó kiểm soát và mặt bằng lãi suất cũng thay đổi khó lường, các công ty hoạt động trong ngành thực phẩm và đồ uống đã tìm ra các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của mình, nhằm tối đa hóa hiệu quả hoạt động và gia tăng giá trị DN. Với những lí do đó, tác giả chọn nghiên cứu: Một số nhân tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp ngành thực phẩm và đồ uống niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HSX).
2. Thiết kế nghiên cứu
2.1. Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm
Theo Ahmad và các cộng sự (2012): Cấu trúc vốn là mối quan hệ tỷ trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của DN, được sử dụng để tài trợ cho các hoạt động sản xuất kinh doanh. Với khái niệm cấu trúc vốn này kết hợp với các nền tảng lý thuyết liên quan - như Lý thuyết M&M, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, lý thuyết trật tự phân hạng cũng như lý thuyết chi phí đại diện, cho rằng cấu trúc vốn bị tác động bởi các yếu tố vĩ mô, như: Lãi suất, lạm phát, tăng trưởng GDP… Ngoài ra, nó còn bị tác động của các yếu tố vi mô: Tính thanh khoản, quy mô DN, vòng quay tài sản và khả năng sinh lời.
Với các nghiên cứu thực nghiệm của một số tác giả trong và ngoài nước về mối quan hệ của cấu trúc vốn với các nhân tố khác - như Biger và các cộng sự (2007) cho rằng khả năng sinh lời các tác động đến cấu trúc vốn; Trần Hùng Sơn (2011), cho rằng tính thanh khoản có mối quan hệ ngược chiều với cấu trúc vốn; Chen. J. J (2004); và Vũ Thị Ngọc Lan (2014) thì lại cho rằng quy mô doanh nghiệp có tác động tích cực đến cấu trúc vốn.
2.2. Mô hình nghiên cứu
Trên cơ sở các lý thuyết về cấu trúc vốn cùng với các bằng chứng thực nghiệm, nghiên cứu này sẽ kế thừa một số ý tưởng từ các nghiên cứu trước, đồng thời sẽ bổ sung cũng như có sự điều chỉnh để phù hợp hơn với nội dung nghiên cứu. Tác giả đã đưa ra các biến nghiên cứu thuộc nhóm vi mô và vĩ mô cũng như mô hình nghiên cứu đề xuất như Hình 1.
Hình 1: Sơ đồ mô hình nghiên cứu đề xuất
Biến đại diện cho cấu trúc vốn: Tỷ lệ nợ (DA), được đo lường bằng tổng nợ/tổng tài sản.
Biến đại diện cho nhóm vi mô, bao gồm: (1) Biến đại diện cho tính thanh khoản: Tỷ số thanh toán ngắn hạn (CR) - đo lường bằng tài sản ngắn hạn/nợ ngắn hạn; (2) Nhóm biến liên quan đến đặc điểm của DN, gồm: Quy mô doanh nghiệp (SIZE) - đo lường bởi logarit của tổng giá trị tài sản; Vòng quay tài sản cố định (FAT) - đo lường bằng doanh thu thuần/tổng tài sản cố định bình quân; Vòng quay tài sản (TAT) - đo lường bằng doanh thu thuần/tổng tài sản bình quân và (3) Biến liên quan đến hiệu quả hoạt động: Doanh lợi tiêu thụ (ROS) - đo lường bằng lợi nhuận sau thuế trên doanh thu thuần.
Biến đại diện cho nhóm vĩ mô, bao gồm: Lạm phát - được đo lường bằng tỷ lệ lạm phát; GDP - được đo lường bằng tốc độ tăng trưởng GDP và Lãi suất - được đo lường bằng lãi suất cho vay.
Mô hình nghiên cứu đề xuất: DAit = β0 + β1CRit + β2SIZEit + β3FATit + β4TATit + β5ROSit + β6INFit + β7GDPit + β8IRit + uit (1)
Với: β0 là hằng số; β1, β2,... β8 là hệ số góc.
2.3. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng cân bằng (thu thập theo đối tượng và thời gian), với số liệu thứ cấp và được thu thập từ các báo cáo tài chính thường niên (đã được kiểm toán) của 20 doanh nghiệp ngành thực phẩm và đồ uống niêm yết trên HSX giai đoạn năm 2011-2018 và trên các trang web có uy tín: www.hsx.vn; www.cafef.vn. Như vậy, bài viết có 160 biến quan sát (20 công ty *8 năm = 160) đã qua tổng hợp, xử lý và thiết kế bằng phần mềm Excel, phục vụ cho ước lượng bằng phần mềm Stata 12.0 bằng các phương pháp: REM, FEM, các kiểm định và cuối cùng sử dụng FEM ước lượng vững.
3. Kết quả và thảo luận kết quả nghiên cứu
3.1. Kết quả nghiên cứu
Sau khi thực hiện các kiểm định, kết quả cho thấy: Tất cả các chuỗi số liệu của từng biến đều dừng và có ý nghĩa thống kê. Tuy nhiên, nó cũng cho biết: Có hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan nên bài viết sử dụng ước lượng mô hình tác động cố định vững (FEM ước lượng vững) là phù hợp nhất, do đó, phân tích kết quả nghiên cứu cũng theo ước lượng này.
Bảng 1. Kết quả nghiên cứu
Nguồn: Kết quả phân tích từ phần mềm STATA 12.0
3.2. Thảo luận kết quả nghiên cứu
Để làm rõ sự tác động của các biến trong mô hình tác động như thế nào đến cấu trúc vốn, bài viết chia thành 2 nhóm để thảo luận.
3.2.1. Nhóm biến có tác động ngược chiều với cấu trúc vốn
Biến CR: Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng: CR có tác động ngược chiều (-) với DA và có độ tin cậy 99%. Kết quả này cho biết, nếu DN tăng khả năng thanh toán ngắn hạn 1% và các biến khác trong mô hình không đổi thì cấu trúc vốn giảm 0,00607%. Với DN, tính thanh khoản là một chỉ tiêu rất quan trọng để đo lường khả năng thanh toán nợ ngắn hạn bằng tài sản ngắn hạn, đây là chỉ tiêu mà chủ nợ quan tâm khi cho DN vay. Tuy nhiên, với vai trò người đi vay trong mẫu nghiên cứu này, khi DN có nhiều tài sản có tính thanh khoản cao thì họ sẽ ưu tiên sử dụng các tài sản này để tài trợ cho các dự án của mình hơn là sử dụng nợ vay và nó phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng cũng như nghiên cứu thực nghiệm của Trần Hùng Sơn (2013).
Biến TAT: Kết quả nghiên cứu cho biết: TAT có tác động trái chiều (-) với cấu trúc vốn và có ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả này cho biết, nếu DN tăng 1 vòng quay tài sản và các biến khác trong mô hình không đổi thì cấu trúc vốn giảm 0,0147%. Điều này có thể giải thích: Nếu DN có lợi nhuận, khi các DN càng tăng vòng quay sẽ giúp họ càng cải thiện lợi nhuận, điều này giúp DN tăng phần lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư Góp phần làm giảm cấu trúc vốn.
Biến ROS: Kết quả nghiên cứu cho thấy: ROS có tác động ngược chiều (-) với DA và có độ tin cậy 99%. Kết quả này cho biết, nếu DN tăng doanh lợi tiêu thụ 1% và các biến khác trong mô hình không đổi thì cấu trúc vốn giảm 0,0465%. Điều này có thể giải thích: Khi DN có lợi nhuận, họ thường có xu hướng tăng cường lợi nhuận chưa phân phối để tái đầu tư nhằm mở rộng quy mô cũng như đó là nguồn giúp DN tăng trưởng tốt nhất trong tương lai. Điều này cũng được sự ủng hộ của lý thuyết trật tự phân hạng (DN thường ưu tiên sử dụng nguồn vốn bên trong khi cần vốn hơn sử dụng nguồn tài trợ từ bên ngoài, như: Sử dụng vay nợ hoặc phát hành cổ phiếu. Đặc biệt, khi so sánh với các công ty làm ăn không hiệu quả, các DN làm ăn có lợi nhuận sẽ có được nguồn tài chính nhiều hơn, chính vì thế họ sẽ tận dụng sử dụng triệt để lượng vốn nội tại này). Kết quả nghiên cứu này được sự ủng hộ của một số tác giả tiêu biểu, như: OZkan (2001); và Frank. M. Z và cộng sự (2009); và Huang và cộng sự (2006).
Biến INF: Kết quả nghiên cứu cho thấy: Lạm phát cho vay ảnh hưởng trái chiều (-) đến cấu trúc vốn và có độ tin cậy cao với 95%. Điều này có nghĩa, khi lạm phát (INF) tăng lên 1% và các biến khác trong mô hình không đổi thì cấu trúc vốn giảm 0,00394%. Theo tác giả, lý do là khi lạm phát tăng lên, nó sẽ tác động theo hướng tăng đến hầu hết tất cả các chi phí, kể cả lãi suất cho vay chắc chắn cũng sẽ tăng, điều này sẽ tác động xấu đến tình hình tài chính của các DN ngành thực phẩm và đồ uống như chi phí sẽ tăng lên - dẫn đến giảm lợi nhuận và giảm khả năng cạnh tranh cũng như nguy cơ thua lỗ và phá sản cao. Ngoài ra, lạm phát tăng, các DN sẽ tính toán thấy không có lợi, họ sẽ không mở rộng hoặc giảm sản xuất kinh doanh, điều này làm cho cấu trúc vốn giảm. Phát hiện này phù hợp với kỳ vọng của tác giả.
Biến GDP: Kết quả nghiên cứu cho biết: Tốc độ tăng trưởng kinh tế (GDP) có tác động tiêu cực (-) đến cấu trúc vốn và có độ tin cậy cao với 95%. Điều này có nghĩa, khi tốc độ tăng trưởng kinh tế tăng (GDP) lên 1% và các biến khác trong mô hình không đổi thì cấu trúc vốn giảm 0,0172%. Theo tác giả thì khi GDP tăng lên, điều này có thể làm cho người dân giàu có hơn nên họ sẽ mạnh dạn mua sắm tiêu dùng. Chính điều này giúp các DN ngành thực phẩm và đồ uống cải thiện lợi nhuận, từ đó tăng lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư với mục tiêu phát triển trong dài hạn, họ tăng vốn chủ sở hữu và điều này làm giảm cấu trúc vốn. Kết quả nghiên cứu này phù hợp với kỳ vọng của tác giả.
3.2.2. Nhóm biến có tác động cùng chiều và không có ý nghĩa thống kê với cấu trúc vốn
Biến SIZE: Kết quả nghiên cứu cho thấy: SIZE có tác động cùng chiều (+) với DA và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, tức là: Nếu quy mô DN tăng 1% và các biến khác trong mô hình không đổi thì cấu trúc vốn sẽ tăng 2,139%. Kết quả này cho thấy, DN tăng quy mô thông qua chỉ tiêu tài sản, tức là, nếu doanh nghiệp đầu tư để mở rộng quy mô, sẽ cần tìm thêm nguồn tài trợ và nghiên cứu. Điều này cho thấy các DN trong ngành thực phẩm và đồ uống thích sử dụng nhiều nợ hơn.
Điều này có thể lý giải như sau: Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, quy mô DN và cấu trúc vốn có sự tương quan tỷ lệ thuận. Bởi công ty có quy mô lớn và đa dạng hóa danh mục hoạt động sẽ có rủi ro phá sản thấp hơn khi so sánh với những công ty có quy mô nhỏ hơn. Nói một cách khác, các công ty có quy mô lớn sẽ được các tổ chức tín dụng tin tưởng hơn các công ty có quy mô nhỏ, nó sẽ làm cho các tổ chức tín dụng dễ dàng cho vay hơn. Kết quả nghiên cứu này được sự ủng hộ của một số tác giả, như: Ozkan (2001); Chen. J. J (2004); Huang và cộng sự (2006) và Vũ Thị Ngọc Lan (2014). Thêm nữa, phát hiện này cũng phù hợp với kỳ vọng của tác giả.
Biến IR: Kết quả nghiên cứu cho thấy: Lãi suất (IR) có tác động cùng chiều (+) với DA và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, tức là: Nếu lãi suất tăng 1% và các biến khác trong mô hình không đổi thì cấu trúc vốn sẽ tăng 0,00993%. Theo tác giả, điều này có thể giải thích: Với doanh nghiệp khi hoạt động, chi phí lãi vay - được sinh ra từ vay nợ và lãi suất đi vay, chính là chi phí tài chính nên DN sẽ tiết kiệm được thuế.
Vì vậy, khi DN vay với lãi suất cao, nó sẽ tác động làm cho chi phí lãi vay càng tăng lên và DN càng được giảm thuế thu nhập phải nộp (tiết kiệm thuế). Ngoài ra, các DN trong ngành thực phẩm và đồ uống thường dùng cấu trúc vốn thiên về nợ rất nhiều nên sẽ gây ra các rủi ro tài chính, như: Mất khả năng trả nợ và lãi, chi phí khốn khó cũng sẽ tăng cao… Điều này sẽ làm cho lợi ích của lá chắn thuế giảm dần và có thể triệt tiêu lợi ích từ lá chắn thuế mang lại khi doanh nghiệp cố gắng gia tăng tỷ số nợ quá cao. Tuy nhiên, phát hiện này không phù hợp với kỳ vọng của tác giả.
Biến FAT: Có tác động tiêu cực đến cấu trúc vốn. Tuy nhiên, bài viết chưa có đủ bằng chứng khoa học về mối quan hệ giữa vòng quay tài sản cố định với cấu trúc vốn.
3.3. Hạn chế và đề nghị
Do bài viết chỉ tập trung vào các doanh nghiệp ngành thực phẩm và đồ uống có cổ phần niêm yết trên HSX trong giai đoạn từ năm 2011 - 2018, vì vậy, kết quả nghiên cứu có thể chưa bao quát hết toàn bộ các DN niêm yết. Theo tác giả, để khắc phục hạn chế trên, bài viết có thể mở rộng thêm đối tượng nghiên cứu: Tất cả các doanh nghiệp niêm yết với giai đoạn dài hơn.
4. Kết luận
Với một doanh nghiệp trong ngành thực phẩm và đồ uống, cấu trúc vốn bị tác động của cả nhân tố vi mô và vĩ mô. Dựa vào lý thuyết cấu trúc vốn cũng như các nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước, nghiên cứu cho thấy: Biến CR, TAT, ROS, INF và GDP có ảnh hưởng tiêu cực đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành thực phẩm và đồ uống nhưng biến SIZE và IR lại cho kết quả ngược lại với độ tin cậy cao. Nó cũng cho biết: Chưa có đủ bằng chứng khoa học về mối quan hệ giữa FAT và cấu trúc vốn. Kết quả này là cơ sở để các nhà quản lý có thêm bằng chứng khoa học trong quá trình hoạch định cấu trúc vốn nhằm giúp doanh nghiệp giảm thiểu rủi ro và nâng cao hiệu quả trong quá trình hoạt động.
TÀI LIỆU THAM KHẢO:
- Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính: Cần theo phương pháp phân tích đường dẫn”, Tạp chí Khoa học và Công nghệ, số 40 - quyển 2, Trường Đại học Đà Nẵng.
- Lê Đạt Chí (2013), Các nhân tố ảnh hưởng đến việc hoạch định cấu trúc vốn của các nhà quản trị tài chính tại Việt Nam, Tạp chí Phát triển và hội nhập, Số 9 (19) - Tháng 03-04/2013, trang 22-28.
- Trần Hùng Sơn (2011), Đặc điểm doanh nghiệp và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp niêm yết tại Việt Nam, Tạp chí Phát triển Khoa học và Công nghệ, tập 14, số Q3- 2011, pp. 22-39.
- Vũ Thị Ngọc Lan (2014), “Tái cấu trúc vốn tại Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam”, Luận án kinh tế, Trường Đại học Kinh tế quốc dân, Hà Nội.
- Ahmad, Z., Abdullah, N. M. H., & Roslan,S (2012), Capital Structure Effect on firms performance: Focusing on Consumers and Industrials sectors on Malaysian Firms. International Review of Business Research papers, Vol.8.No.5.pp.137-155.
- Guihai Huang and Frank M.Song (2006), The Determinants of Capital Structure Evidence from China, China Economic Review, Volume 17, Issue 1, Pages 14-36.
- Nahum Biger, Nam V. Nguyen, Quyen X. Hoang (2007), The determinants of capital structure: Evidence from Vietnam, International Finance Review, Volume 8,- Emerald Group Publishing Limited, pp.307-326.
- Chen, J. J (2004), “Determinants of Capital Structure of Chinese-Listed Companies”, Journal of Business Research 57 (12), pp. 1341-351.
- Huang. G & Frank M.Song (2006), “The determinants of capital structure: Evidence from China”, China Economic Review, 17, 14-36.
- Ozkan, A. (2001) “Determinants of Capital Structure and Adjustment to Long Run Target: Evidence from UK Company Panel Data,” Journal of Business Finance & Accounting, 28, 175-198.
FACTORS AFFECTING THE CAPITAL STRUCTURE
OF FOOD AND BEVERAGE BUSINESSES LISTED
ON THE HO CHI MINH CITY STOCK EXCHANGE
● Master. HUYNH THAI BAO
Ho Chi Minh City Open University
ABSTRACT:
This study identifies a number of factors affecting the capital structure of food and beverage businesses which are listed on the Ho Chi Minh City Stock Exchange (HSX) in the period from 2011 to 2018 by analyzing 160 observed variables. The study’s results show that short-term solvency, asset turnover, sales turnover, inflation rate and growth rate have effects on the capital structure of these listed companies. Variables of firm size and on-lending interest rates have opposite effects on the capital structure and all variables are statistically significant. In addition, the study also shows that there is not enough scientific evidence on the impact of the rotation of fixed assets on the capital structure.
Keywords: Capital structure, listed companies, real estate, stock exchange, Ho Chi Minh City, HSX.