TÓM TẮT:
Bài viết dựa trên lý thuyết về cấu trúc vốn như: lý thuyết Modigliani và Miller, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, lý thuyết trật tự phân hạng và các công trình nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và tại Việt Nam để nhận diện các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp nhà nước sau cổ phần hóa. Kết quả nghiên cứu cho thấy, có sáu yếu tố chính ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp nhà nước sau cổ phần hóa gồm: khả năng sinh lời, quy mô doanh nghiệp, tài sản hữu hình, tốc độ tăng trường, thuế suất doanh nghiệp, lãi suất vay.
Từ khóa: Cấu trúc vốn, doanh nghiệp nhà nước, cổ phần hóa, hội nhập.
1. Giới thiệu
Theo lý thuyết cấu trúc vốn (CTV) của Modilligani và Miller (M&M) với hai nội dung quan trọng nhất là: “Trong các thị trường vốn hoàn hảo giá trị thị trường của doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của doanh nghiệp đó” và nếu thị trường vốn là hoàn hảo, M&M tranh luận rằng thế thì: “Các doanh nghiệp có nguy cơ kinh doanh giống nhau và tiền lãi mong đợi hàng năm giống nhau phải có tổng giá trị giống nhau bất chấp cấu trúc vốn” bởi vì giá trị của một doanh nghiệp phải phụ thuộc vào giá trị hiện tại của các hoạt động của nó, không phải dựa trên cách thức hay nguồn huy động vốn. Với quan điểm của M&M, phải chăng trong một thị trường vận hành tốt, các giám đốc tài chính không cần bận tâm về chính sách nợ hay CTV của doanh nghiệp mình?. Thực tế lại hoàn toàn không phải như vậy, chính sách nợ và hoạch định một CTV tối ưu vẫn là bài toán khó và mối quan tâm hàng đầu của các giám đốc tài chính gắn liền với các mục tiêu cuối cùng là tối đa hóa giá trị cổ đông nhưng vẫn đảm bảo an toàn giảm thiếu hóa rủi ro và chi phí vay nợ.
Việt Nam là một quốc gia đang phát triển trong thời kỳ hội nhập kinh tế quốc tế hiện nay. Các doanh nghiệp nhà nước (DNNN) ở Việt Nam đang bước vào giai đoạn sau cổ phần hóa. CTV có ảnh hưởng mạnh mẽ đến giá trị doanh nghiệp cũng như cách thức sử dụng và huy động vốn. Một trong những vấn đề thách thức các nhà quản trị doanh nghiệp là CTV của doanh nghiệp như thế nào, vốn chủ sở hữu bao nhiêu, vay ngân hàng bao nhiêu, phát hành trái phiếu hay huy động vốn qua thị trường chứng khoán… Đây là một vấn đề khá mới cả trong lý luận nghiên cứu lẫn áp dụng trong thực tiễn. Chính vì vậy, việc nghiên cứu CTV của DNNN sau cổ phần hóa rất có ý nghĩa về mặt lý luận và thực tiễn, nhằm góp phần giải thích mô hình lý thuyết CTV đối với các DNNN sau cổ phần hóa tại Việt Nam, cũng như phát hiện các yếu tố ảnh hưởng đến CTV của doanh nghiệp nhà nước sau cổ phần hóa tại Việt Nam.
Mục tiêu của nghiên cứu này nhằm nhận diện các yếu tố ảnh hưởng đến các doanh nghiệp nhà nước sau cổ phần hóa, từ đó giúp DNNN sau cổ phần hóa có được những quyết định xây dựng CTV phù hợp với thời kỳ hội nhập kinh tế quốc tế.
2. Lý thuyết về cấu trúc vốn
2.1. Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (Lý thuyết M&M)
Đây là nghiên cứu khởi đầu cho các nghiên cứu tiếp theo về lý thuyết CTV hiện đại. Lý thuyết M&M được phát biểu thành hai mệnh đề quan trọng. Mệnh đề thứ nhất nói về giá trị công ty. Mệnh đề thứ hai nói về chi phí sử dụng vốn. Các mệnh đề này lần lượt sẽ được xem xét trong hai trường hợp ứng với hai giả định là doanh nghiệp hoạt động trong môi trường có thuế và không có thuế. Để chứng minh một lý thuyết khả thi, Modilligani và Miller đã đưa ra một số những giả định đơn giản hóa rất phổ biến trong lý thuyết về tài chính: giả định thị trường vốn là hoàn hảo, vì vậy sẽ không có các chi phí giao dịch, tỷ lệ vay giống như tỷ lệ cho vay và bằng với tỷ lệ vay miễn phí, không có chi phí kiệt quệ tài chính.
Theo Modigliani và Miler (1958) chỉ ra việc sử dụng nợ mang đến cho chủ sở hữu tỷ suất lợi tức cao hơn, nhưng lợi tức cao hơn này chính xác là những gì họ bù đắp cho nguy cơ tăng lên từ tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn. Hay tổng giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng tổng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ.
Theo Modilligani và Miller (1963) với thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp. Vì chi phí lãi vay là chi phí hợp lý được khấu trừ khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó mà một phần thu nhập của doanh nghiệp có sử dụng nợ được chuyển cho các nhà đầu tư hay giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng với khoản lợi từ việc sử dụng nợ.
Nhìn chung các kết luận trên được đưa ra dựa trên các giả định về thị trường hoàn hảo, trên thực tế những giả định này khó có thể xảy ra nên đã hạn chế khả năng ứng dụng của lý thuyết M&M trong thực tế.
2.2. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn
Theo quan điểm của lý thuyết đánh đổi (Kraus & Litzenberger, 1973) những nhà quản trị tin rằng họ sẽ tìm được một CTV tối ưu nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp và CTV của doanh nghiệp được xác định dựa trên sự đánh đổi giữa lợi ích của tấm chắn thuế (do lãi vay được khấu trừ thuế) và chi phí kiệt quệ tài chính. Khi doanh nghiệp vay càng nhiều nợ thì lợi ích của tấm chắn thuế càng lớn nhưng chi phí kiệt quệ tài chính cũng tăng theo. Vì vậy, chủ nợ cũng sẽ đòi hỏi một tỷ suất sinh lợi cao hơn, làm gia tăng chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp. Do đó, CTV tối ưu của doanh nghiệp được xác định bằng cách gia tăng lượng nợ vay cho tới khi lợi ích biên từ tấm chắc thuế cân bằng với chi phí biên của kiệt quệ tài chính (theo Castanias, 1983).
Lý thuyết đánh đổi CTV có ưu điểm là giải thích được sự khác biệt trong CTV của nhiều ngành: những ngành có tài sản hữu hình an toàn thì tỷ lệ nợ vay cao, những ngành có tài sản vô hình nhiều thì tỷ lệ nợ vay ít (do ít có tài sản có giá trị thế chấp cho vay nợ); giải thích sự ra đời của các công ty được “mua đứt bằng vốn vay”.
Tuy nhiên, hạn chế của thuyết đánh đổi CTV là không thể giải thích được tại sao một số công ty rất thành công trong ngành lại có rất ít nợ và không dùng tấm chắn thuế mặc dù thu nhập hoạt động của họ rất cao. Chính hạn chế này là tiền đề để một lý thuyết CTV khác ra đời: thuyết Trật tự phân hạng.
2.3. Lý thuyết trật tự phân hạng (thông tin bất cân xứng)
Nền tảng đầu tiên cho thuyết trật tự phân hạng là những nghiên cứu của Donaldson (1961). Lý thuyết trật tự phân hạng chủ yếu dựa trên mối quan tâm về việc bất cân xứng thông tin (Myers và Majluf, 1984) ảnh hưởng lên quyết định đầu tư và tài trợ của doanh nghiệp. Bởi vì các nhà quản lý có nhiều thông tin hơn những nhà đầu tư bên ngoài, đứng ở vị thế của những nhà đầu tư đang hiện hữu thì những nhà đầu tư mới yêu cầu một mức chiết khấu cao khi doanh nghiệp phát hành chứng khoán và điều này dẫn đến việc chi phí cho các nguồn tài trợ bên ngoài thì đắt đỏ. Chính vì thế khi các doanh nghiệp có nhu cầu về vốn, họ thường sử dụng nguồn tài trợ nội bộ (lợi nhuận giữ lại) đầu tiên, sau đó là chứng khoán nợ và phát hành cổ phần thường mới là lựa chọn cuối cùng.
3. Nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và Việt Nam
3.1. Trên thế giới
Về mặt lý thuyết, đã có nhiều tác giả nghiên cứu về CTV của doanh nghiệp, trong đó nổi bật hơn cả là các lý thuyết của Modigliani và Miller (M&M), lý thuyết đánh đổi CTV (Trade off theory), lý thuyết trật tự phân hạng,... Mặc dù tồn tại những quan điểm khác nhau về thứ tự ưu tiên tài trợ vốn của doanh nghiệp, các lý thuyết trên đều được xây dựng mang tính kế thừa, lý thuyết sau được xây dựng trên nền tảng những giả định từ lý thuyết trước đó.
Về mặt nghiên cứu thực tế, trên thế giới đã có rất nhiều các học giả thực hiện nghiên cứu thực nghiệm nhằm kiểm định khả năng giải thích của các mô hình lý thuyết CTV và các nghiên cứu thường tập trung vào các hướng như: (1) Kiểm tra sự ảnh hưởng của cơ cấu vốn đến giá trị doanh nghiệp (Murray Z. Frank và Vidhan K.Goyal, 2009; Yue Cheng và Christopher J.Green, 2008); (2) Xác định những yếu tố ảnh hưởng đến CTV, tuy nhiên những nghiên cứu này chủ yếu tập trung vào các đối tượng là các doanh nghiệp lớn và niêm yết tại các nước phát triển là thị trường châu Âu, Mỹ, Úc, Nhật Bản (Ozkan, 2001; Franck Bancel, 2002; Fama và French, 2002; Shumi Akhtar và Barry Oliver, 2009); đến năm 2001, Booth và cộng sự (2001) được coi là tiên phong trong hướng nghiên cứu về CTV ở các nước đang phát triển như Trung Quốc, Ấn Độ, Thái Lan (Jean J.Chen, 2003; Bevan và Danbotl, 2002; Huang và Song, 2006). Nhìn chung, các nghiên cứu thực nghiệm này đã chỉ ra một số yếu tố chính ảnh hưởng đến CTV của công ty là: tỷ suất sinh lời, rủi ro kinh doanh, tỷ lệ tài sản cố định hữu hình, cơ hội tăng trưởng, lá chắn thuế, tính thanh khoản, lợi nhuận, quy mô công ty.
3.2. Tại Việt Nam
Tại Việt Nam, một số công trình nghiên cứu chủ yếu tập trung vào các yếu tố ảnh hưởng đến CTV của các doanh nghiệp nhà nước (Trần Thị Thanh Tú, 2006) và các doanh nghiệp niêm yết tại sàn giao dịch chứng khoán (Trần Hùng Sơn, 2008; Đỗ Văn Thắng và Trình Quang Thiều, 2010; Lê Chí Đạt Dương Thị Hồng Vân, 2014; Vũ Thị Ngọc Lan, 2014). Kết quả của những nghiên cứu này đã có những đóng góp đáng kể trong việc giải thích mô hình lý thuyết CTV tại các doanh nghiệp ở Việt Nam cũng như nhận diện các yếu tố ảnh hưởng đến CTV của các doanh nghiệp, cụ thể một số kết quả nghiên cứu điển hình trong giai đoạn vừa qua như sau:
Trần Thị Thanh Tú (2006) đã phát hiện ra các yếu tố có ý nghĩa trong việc giải thích CTV của các danh nghiệp nhà nước giai đoạn 2001- 2005 gồm: Lãi vay, tỷ trọng đầu tư tài sản cố định trong tổng tài sản, tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản, yếu tố ngành nghề.
Theo Trần Hùng Sơn (2008), các yếu tố ảnh hưởng đến CTV của công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh gồm: Thanh khoản, lợi nhuận, quy mô công ty, tỷ lệ vốn góp nhà nước, tỷ lệ tài sản cố định hữu hình, đặc điểm riêng tài sản công ty. Nghiên cứu của Trần Hùng Sơn đã giải thích được lý thuyết đánh đổi CTV khi các công ty có quy mô càng lớn thì càng dễ dàng tiếp cận với các nguồn vốn vay hơn so với các công ty có quy mô nhỏ.
Nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) thực hiện theo phương pháp phân tích đường dẫn dựa trên sở số liệu từ báo cáo tài chính trong 3 năm (2007-2009) của 428 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán nhằm nhận diện các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính. Kết quả nghiên cứu cho thấy yếu tố quy mô của doanh nghiệp có quan hệ thuận chiều (+) với cấu trúc tài chính, trong khi đó các yếu tố hiệu quả kinh doanh, rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài sản có mối quan hệ nghịch (-) đối với cấu trúc tài chính.
Nghiên cứu của Lê Đạt Chí (2013) dựa trên nền tảng các lý thuyết về CTV (đánh đổi, trật tự phân hạng và thời điểm thị trường), nhằm kiểm định những yếu tố ảnh hưởng tới quyết định CTV của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán VN trong giai đoạn 2007 - 2010. Kết quả nghiên cứu cho thấy các yếu tố thuế, đòn bẩy ngành, hành vi nhà quản trị có tác động dương (+) đến CTV, còn yếu tố lạm phát, tỷ số giá trị thị trường trên giá sổ sách, ROA có tác động âm (-). Ngoài ra, nghiên cứu đưa ra kết luận rằng việc hoạch định CTV của các công ty trong giai đoạn trên không có tương quan đáng kể với lý thuyết đánh đổi nhưng lại có tương quan mạnh với lý thuyết trật tự phân hạng.
Vũ Thị Ngọc Lan (2014) đã thực hiện nghiên cứu về CTV tại toàn bộ các đơn vị trong Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam (TĐDKQGVN) đến thời điểm tháng 12/2012 (bao gồm 151 doanh nghiệp gồm Công ty mẹ Tập đoàn và 150 doanh nghiệp thành viên cấp 1 và cấp 2). Kết quả nghiên cứu chỉ ra các yếu tố: rủi ro kinh doanh, mức độ liên quan đến lĩnh vực hoạt động chính, thái độ không thích sử dụng vốn vay có tác động âm (-) đến CTV còn các yếu tố: sự tăng trưởng của doanh nghiệp, cơ cấu vốn chủ sở hữu, cấu trúc tài sản, quy mô doanh nghiệp có tác động dương (+) đến CTV.
Tuy nhiên, các nghiên cứu có những kết luận chưa thống nhất, do đó, cần có thêm nghiên cứu trong lĩnh vực này nhằm bổ sung lý thuyết về CTV của các doanh nghiệp trong các lĩnh vực khác nhau tại thị trường Việt Nam.
4. Các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp nhà nước sau cổ phần hóa
4.1. Khả năng sinh lời
Có một mối liên quan chặt chẽ giữa khả năng sinh lời và CTV. Nguyên nhân lý giải đầu tiên đó là khả năng sinh lời càng cao, xác suất công ty chịu rủi ro phá sản ngày càng thấp. Điều này sẽ làm cho doanh nghiệp ưu tiên cao hơn nguồn vốn vay dẫn đến sự gia tăng của đòn bẩy tài chính. Bên cạnh đó, theo lý thuyết đánh đổi CTV (Trade-off theory), do lợi ích từ lá chắn thuế, công ty sẽ đi vay nhiều hơn và được khuyến khích để vay nhiều hơn. Tuy nhiên, theo như lý thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp lại tăng cường việc sử dụng nguồn vốn bên trong trong khi sử dụng vay nợ và phát hành cổ phiếu lại được ưu tiên sau cùng. Khi so sánh với các công ty làm ăn không hiệu quả, các doanh nghiệp làm ăn có lãi sẽ có được nguồn tiền nhiều hơn, chính vì thế họ sẽ tận dụng sử dụng triệt để lượng vốn nội tại này.
Do đó, tùy vào từng trường hợp cụ thể, chúng ta sẽ có những kết quả khác nhau. Nghiên cứu của OZkan (2001) chỉ ra rằng tại các công ty ở Anh, khả năng sinh lời có tác động âm đến CTV. Nghiên cứu của Murray Z. Frank và Vidhan K.Goyal (2009) cũng cho kết quả tương tự khi nghiên cứu các công ty niêm yết tại Mỹ giai đoạn 1950- 2003. Trong nghiên cứu về các doanh nghiệp Trung Quốc của Huang và Song (2006) cũng chỉ ra mối liên hệ giữa khả năng sinh lời và CTV là nghịch chiều.
4.2. Quy mô doanh nghiệp
Trước tiên, theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc, CTV và quy mô doanh nghiệp có sự tương quan tỷ lệ thuận bởi vì công ty có quy mô lớn và đa dạng hóa danh mục hoạt động sẽ có rủi ro phá sản thấp hơn khi so sánh với những công ty nhỏ hơn. Nói một cách khác, các công ty có quy mô lớn sẽ có lợi thế khi cộng tác hoạt động với các tổ chức tài chính khi so sánh với các công ty có quy mô nhỏ hơn. Cụ thể, các chi phí giao dịch sẽ giảm khi doanh nghiệp thực hiện việc mua bán một số lượng hàng hóa dịch vụ khi trao đổi. Ngoài ra, lãi suất khoản vay sẽ có xu hướng cao hơn đối với các doanh nghiệp quy mô nhỏ do quy mô khoản vay nhỏ và tần suất giao dịch thấp. Bên cạnh đó, theo như Ozkan (2001), các doanh nghiệp nhỏ dễ bị tổn thương hơn trước những biến động kinh tế như khủng hoảng kinh tế hay sự đi xuống của toàn bộ nền kinh tế, dẫn tới rủi ro phá sản tăng lên. Bởi thế, dưới góc nhìn của khách hàng, các công ty nhỏ dường như rủi ro hơn khi đầu tư vào. Điều này cũng chỉ ra rằng giải pháp có thể thực hiện được ở đây chính là việc các doanh nghiệp nhỏ nên đặt tỷ lệ nợ ngắn hạn cao thay cho nợ dài hạn.
Tuy nhiên, theo quan điểm của lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết chỉ ra rằng có một mối liên hệ nghịch giữa quy mô doanh nghiệp và CTV. Khi so sánh với các doanh nghiệp quy mô nhỏ, doanh nghiệp quy mô lớn sẽ có sự dư thừa về vốn nhàn rỗi cao hơn và tỷ suất lợi nhuận cao hơn. Bởi thế, sẽ dễ dàng cho các doanh nghiệp quy mô lớn sử dụng các nguồn vốn tự có bên trong thay cho các khoản vay.
Trong những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và tại Việt Nam đều cho thấy quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ tương quan chặt chẽ với CTV và quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ thuận chiều với CTV (Ozkan, 2001; Jean J. Chen (2003; Huang và Song, 2006; Vũ Thị Ngọc Lan, 2014).
4.3. Tài sản hữu hình
Tài sản hữu hình đặc trưng cho khả năng sẵn sàng thế chấp của công ty trước những khoản vay. Như đã khẳng định bởi Myers (1984), có một mối liên hệ giữa tài sản hữu hình và CTV. Bởi thực tế công ty có nhiều tài sản thế chấp sẽ có tỷ lệ thấp trong vấn đề thông tin bất đối xứng. Hơn nữa, một điều hiển nhiên là nếu công ty có nhiều khoản vay thế chấp, rủi ro của người đi vay liên quan đến chi phí khoản vay cũng sẽ giảm xuống. Lập luận này được củng cố bởi nhiều nghiên cứu thực nghiệm của Frank và Goyal (2009) và lý thuyết đánh đổi cấu trúc.
Ủng hộ với các lập luận ở trên, Huang và Song (2006) và Jean J. Chen (2003) đều chỉ ra mối quan hệ thuận chiều giữa tài sản hữu hình và CTV khi đo lường tại các công ty niêm yết ở Trung Quốc.
4.4. Tốc độ tăng trưởng
Có nhiều quan điểm cho rằng khi tốc độ tăng trưởng ngày càng cao thì CTV có xu hướng giảm xuống. Điểm quan trọng ở đây đó là với tốc độ phát triển cao, doanh nghiệp sẽ phát hành nhiều cổ phần thay vì đi vay nợ để giảm thiểu việc chia sẻ quyền lợi giữa cổ đông và các chủ nợ. Đồng tình với các quan điểm trên là các nghiên cứu của các học giả Barclay và Smith (1995); Cochrane (2001); Rajan và Zingales (1995). Bên cạnh đó, tốc độ tăng trưởng là một yếu tố tàng hình, sẽ chỉ làm gia tăng giá trị công ty nhưng sẽ không đáng kể khi công ty đối mặt với chi phí phá sản. Theo như Myers (1984), tốc độ tăng trưởng cao đồng nghĩa với chi phí phá sản cao hơn. Bởi thế, theo lý thuyết đánh đổi CTV (Trade-off Theory), do các chi phí phá sản, doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thì CTV có xu hướng giảm xuống.
Tuy nhiên, một vài nhà nghiên cứu chỉ ra rằng tốc độ tăng trưởng cao dẫn tới CTV tăng lên. Minh chứng bằng việc các công ty có tốc độ tăng trưởng cao được cho là các công ty có “sức khỏe” tốt trên thị trường vốn vay và dễ dàng tiếp cận đến nguồn vốn vay. Bên cạnh đó, với triển vọng phát triển tương lai, những công ty này có thể sẽ tăng lượng vốn vay để duy trì cơ hội tăng trưởng cao trong tương lai (Chen, 2003; Vũ Thị Ngọc Lan, 2014).
4.5. Thuế suất doanh nghiệp
Theo như Modigliani và Miller (1958), thuế suất là công cụ quan trọng xác định CTV của một doanh nghiệp. Được chứng minh rõ ràng từ các lý thuyết rằng, khi đối mặt với mức thuế suất doanh nghiệp cao, doanh nghiệp sẽ có xu hướng vay nợ nhiều hơn để tận dụng lợi thế của lá chắn thuế. Một số nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam đã chỉ ra yếu tố thuế có ảnh hưởng thuận chiều đến CTV (Lê Chí Đạt, 2013; Dương Thị Hồng Vân, 2014).
4.6. Lãi suất vay
Nếu lãi suất vay sẽ tăng và việc vay nợ trở nên khó khăn thì ngay lúc này phải tăng độ nghiêng của đòn bẩy tài chính. Và ngược lại, nếu dự đoán lãi suất sẽ giảm thì phải có kế hoạch giảm hay hoãn việc vay nợ hiện tại.
5. Kết luận
Trên cơ sở nghiên cứu lý thuyết CTV và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và tại Việt Nam cho thấy có sáu yếu tố chính ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp gồm có: khả năng sinh lời, quy mô doanh nghiệp, tài sản hữu hình, tốc độ tăng trường, thuế suất doanh nghiệp, lãi suất vay. Mặt khác, kết quả tổng quan các công trình nghiên cứu cho thấy, ngoài các yếu tố trên một số yếu tố khác tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp như hành vi của nhà quản trị, rủi ro, các chính sách, giai đoạn phát triển của doanh nghiệp... cũng được một số tác giả nhắc đến trong nghiên cứu của mình. Tuy nhiên, phạm vi nghiên cứu này chưa xem xét các yếu tố đó và đây cũng là gợi ý cho các nghiên cứu tiếp theo về CTV.
Kết quả nghiên cứu trên giúp các DNNN sau cổ phần hóa nhận định rõ hơn các yếu tố ảnh hưởng đến CTV trong thời kỳ hội nhập kinh tế quốc tế, từ đó có quyết định xây dựng CTV phù hợp với mục tiêu phát triển của doanh nghiệp.
TÀI LIỆU THAM KHẢO:
1. Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính: Cần theo phương pháp phân tích đường dẫn”, Tạp chí Khoa học và Công nghệ, số 40- quyển 2, Trường Đại học Đà Nẵng.
2. Chen, J. (2004), “Determinants of Capital Structure of Chinese-Listed Companies”, Journal of Business Research 57 (12), pp. 1341 - 1351.
3. Lê Đạt Chí (2013), “Các nhân tố ảnh hưởng đến việc hoạch định cấu trúc vốn của các nhà quản trị tài chính tại VN”, Tạp chí Phát triển và Hội nhập, Số 9 (19), tr. 22-28.
4. Frank, M. & Goyal, V. (2009), “Capital Structure Decisions: Which Factors are Reliably Important?”, Financial Management 38 (1), pp. 1-37.
5. Guihai Huang & Frank M.Song (2006), “The determinants of capital structure: Evidence from China”, China Economic Review, 17, 14- 36
6. Murray Z. Frank & Vidhan K. Goyal (2005), “Tradeoff and Pecking Order Theories of Debt”, Handbook of Corporate Finance: Empirical Corporate Finance, Chapter 7.
7. Ozkan, A. (2001) “Determinants of Capital Structure and Adjustment to Long Run Target: Evidence from UK Company Panel Data,” Journal of Business Finance & Accounting, 28, 175- 198.
8. Vũ Thị Ngọc Lan (2014), “Tái cấu trúc vốn tại Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam”, Luận án kinh tế, Trường Đại học Kinh tế quốc dân, Hà Nội.
9. Trần Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng (2008), “Cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động kinh doanh của các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP.HCM”, Tạp chí Phát triển Kinh tế, số 218.
10. Trần Thị Thanh Tú (2006), “Đổi mới cơ cấu vốn của các doanh nghiệp nhà nước Việt Nam hiện nay”, Luận án kinh tế, Trường Đại học Kinh tế Quốc Dân, Hà Nội.
11. Dương Thị Hồng Vân (2014), “Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, Luận án kinh tế, Trường Đại học Kinh tế quốc dân, Hà Nội.
FACTORS AFFECTING THE CAPITAL STRUCTURE OF STATE-OWNED ENTERPRISES AFTER EQUITILIZATION IN VIETNAM IN THE CONTEXT OF INTEGRATION
Master. PHAM THI DIEU LINH
Hai Phong University
ABSTRACT:
Theories of capital structure, such as Modigliani and Miller's theory, the trade-off theory of capital structure, pecking order theory and relevant studies of Vietnamese and foregin scholars were used in this study to identify factors affecting the capital structure of state-owned enterprises after equitilization in Vietnam. The study’s results showed that there are six main factors affecting the the capital structure of the state-owned enterprises after equitilization, namely profitability, sizes of enterprises, tangible assets, growth rate, corporate tax rates and lending interest rates.
Keywords: Capital structure, state-owned enterprises, equitilization, integration.
